پرسش ۷۰۰ میلیارد دلاری

در دههٔ ۱۸۴۰، بریتانیا گرفتار جنون راه‌آهن شد. خطوطی به شهرهایی کشیده شد که نیازی به آن نداشتند، سهام اوج گرفت و سپس فروریخت و بسیاری از سرمایه‌گذاران ورشکسته شدند. با این همه، راه‌آهن ساخته شد و کشوری که از دل آن بیرون آمد ثروتمندتر بود. سرمایه‌گذارانِ غول‌های فناوری آمریکا اکنون می‌پرسند کدام نیمه از این داستان را زندگی می‌کنند.

ارقام بی‌سابقه‌اند. پس از نتایج فصل دوم در ژوئیه، چهار شرکت بزرگ رایانش ابری برنامهٔ هزینهٔ حدود ۷۳۰ تا ۷۴۵ میلیارد دلار سرمایه‌گذاری در ۲۰۲۶ را افزایش دادند یا تأیید کردند که بیشترش صرف مراکز داده، تراشه‌ها و برق لازم برای راه‌اندازی آن‌ها می‌شود. آمازون انتظار دارد حدود ۲۲۰ میلیارد دلار خرج کند، بیش از ۲۰۰ میلیارد پیشین، و دلیلش را جهش قیمت تراشه‌های حافظه می‌داند. آلفابت بازهٔ خود را به ۱۹۵ تا ۲۰۵ میلیارد دلار بالا برد. متا پیش‌بینی‌اش را رو به بالا محدود کرد و به ۱۳۰ تا ۱۴۵ میلیارد دلار رساند. رقم مایکروسافت، که بسته به نحوهٔ حساب کردن اجاره‌هایش میان ۱۷۵ تا ۱۹۰ میلیارد دلار گزارش شده، از همه مبهم‌تر است. این گروه در ۲۰۲۵ حدود ۴۱۰ میلیارد دلار خرج کرده بود. تحلیلگران چند بانک انتظار دارند مجموع این رقم در ۲۰۲۷ از یک تریلیون دلار بگذرد.

آمازون~۲۲۰

آلفابت۱۹۵–۲۰۵

مایکروسافت۱۷۵–۱۹۰

متا۱۳۰–۱۴۵

۰۱۰۰۲۰۰

منابع: پیش‌بینی شرکت‌ها به گزارش رسانه‌ها. رقم مایکروسافت به شیوهٔ حسابداری اجاره بستگی دارد. این چهار شرکت در ۲۰۲۵ حدود ۴۱۰ میلیارد دلار خرج کردند.

استدلال خوش‌بینان

برخلاف استارتاپ‌های اینترنتی ۱۹۹۹، شرکت‌هایی که این پول را خرج می‌کنند از سودآورترین شرکت‌های تاریخ‌اند و بیشتر این پول از جریان نقدی خودشان تأمین می‌شود. تقاضا دیدنی است، نه آرزویی. درآمد گوگل کلاد در فصل نخست ۶۳ درصد و درآمد خدمات وب آمازون ۲۸ درصد رشد کرد و هر دو می‌گویند نمی‌توانند به اندازهٔ کافی سریع ظرفیت بسازند. گوگل کلاد از سفارش‌های قراردادیِ آینده‌ای به ارزش بیش از ۴۶۰ میلیارد دلار خبر می‌دهد.

این هزینه‌ها در سود شرکت‌های دیگر هم دیده می‌شود. انویدیا، پیشتاز ساخت تراشه‌های هوش مصنوعی، در آوریل نخستین شرکتی شد که ارزشش از ۵ تریلیون دلار گذشت و در اوایل اکتبر حدود ۵٫۸ تریلیون دلار ارزش‌گذاری شد. شرکت داده‌پردازی فکت‌ست برآورد می‌کند سود شرکت‌های اس‌اندپی ۵۰۰ در فصل سوم نسبت به سال پیش نزدیک به ۳۰ درصد رشد کرده که سومین فصل پیاپی با رشد بالای ۲۵ درصد است. مایکرون، سازندهٔ تراشهٔ حافظه، به جمع ده شرکت بزرگ این شاخص پیوسته است.

استدلال بدبینان

نگرانی‌ها از پول نقد آغاز می‌شود. ساختن مراکز داده، کسب‌وکارهایی را که پیش‌تر سرمایهٔ اندکی لازم داشتند به عملیاتی شبیه صنایع سنگین بدل می‌کند. برآوردهای تحلیلگران نشان می‌دهد جریان نقد آزاد آلفابت و مایکروسافت در اوایل ۲۰۲۶ به‌شدت کاهش یافته است و آلفابت ۲۵ میلیارد دلار از راه فروش اوراق قرضه جمع کرده است. سرمایه‌گذاران متوجه شده‌اند: سهام آلفابت پس از افزایش برنامهٔ هزینه‌هایش در ژوئیه حدود ۵ درصد افت کرد.

بخشی از هزینهٔ اضافه هیچ چیز تازه‌ای نمی‌خرد. مایکروسافت حدود ۲۵ میلیارد دلار از بودجهٔ ۲۰۲۶ خود را به گرانی قطعات نسبت داد؛ آمازون افزایش هزینه‌اش را به گردن قیمت حافظه انداخت. و بیشتر درآمدی که این هزینه‌ها را توجیه می‌کند در یک دایره می‌چرخد. تراشه‌سازان به ارائه‌دهندگان خدمات ابری می‌فروشند، آن‌ها ظرفیت را به توسعه‌دهندگان هوش مصنوعی اجاره می‌دهند، و این توسعه‌دهندگان تا حدی با پول همان تراشه‌سازان و شرکت‌های ابری تأمین مالی می‌شوند. لغزشی در هر نقطه از این حلقه به سرعت منتقل می‌شود.

بازار سهام به‌طرزی غیرعادی در معرض این حلقه است. ده شرکت بزرگ حدود ۳۹ درصد از ارزش اس‌اندپی ۵۰۰ را تشکیل می‌دهند که نزدیک به بالاترین سهم در یک قرن است، و بیشترشان روی یک موضوع شرط بسته‌اند.

درس راه‌آهن

شرکت مدیریت دارایی تی. رو پرایس وضعیت را دو رونقِ هم‌پوشان توصیف می‌کند: یکی کوتاه‌مدت و پشتیبانی‌شده با تقاضای قابل اندازه‌گیری، و دیگری بلندمدت و سفته‌بازانه. تاریخ نشان می‌دهد هر دو می‌توانند هم‌زمان واقعی باشند و سرمایه‌گذاران حتی وقتی فناوری پیروز می‌شود پول از دست بدهند. شاخص نزدک میان ۲۰۰۰ و ۲۰۰۲، ۷۸ درصد سقوط کرد، هرچند اینترنت بعدها اقتصاد را از نو ساخت.

راه‌آهن درسی ظریف‌تر هم دارد. سهام راه‌آهن در ۱۹۰۰، ۶۳ درصد بازار سهام آمریکا بود و امروز کمتر از ۱ درصد است. با این حال، به گفتهٔ دیمسون، مارش و استانتون که بازده‌ها را تا ۱۹۰۰ دنبال کرده‌اند، این سهام در همین دوره از کل بازار بهتر عمل کردند. صنعتی رو به افول می‌تواند سرمایه‌گذاری خوبی باشد و صنعتی دگرگون‌کننده سرمایه‌گذاری بدی. آنچه تعیین‌کننده است قیمتی است که پرداخته می‌شود.

پرسش واقعی ۷۰۰ میلیارد دلاری همین است. کسی جداً شک ندارد که هوش مصنوعی سودمند خواهد بود. پرسش این است که آیا بازده هزینه‌های امروز آن‌قدر بالا خواهد بود که قیمتی را که سرمایه‌گذاران برای این شرکت‌ها می‌پردازند توجیه کند. سودهای ۲۰۲۶ نشان می‌دهد شاید چنین باشد. جریان‌های نقدی نشان می‌دهد فعلاً هیچ‌کس نمی‌تواند مطمئن باشد.